近日，阳光电源交出2026年半年报：营收309.12亿元、同比下降28.99%，归母净利润52.59亿元、同比下降32.01%，扣非净利润42.75亿元、同比下降42.96%。
营收、净利、扣非三项全降，扣非降幅超过40%——这确实是一份"难看"的报表，股价也从5月底的191.71元一路下行，截至9月3日收盘报87.08元，较5月高点累计下跌逾五成。但如果只看到"难看"两个字，就错过了这份中报里最有价值的信号：收入端的下滑是事实，利润端的拐点可能已经出现。
1、三个反常识信号：收入在缩，利润质量却在修复
信号一毛利率不降反升
上半年综合毛利率35.92%，同比提升1.56个百分点。一家收入暴跌近三成的公司，毛利率为什么还能往上走？答案藏在业务结构里：新能源投资开发收入从83.98亿元砍到12.58亿元、同比下降85%——这不是被动失血，而是公司主动出清重资产、低回报项目，把资源集中到储能和逆变器主业。储能+逆变器的主业收入占比从76%提升到90%，低毛利订单退场后，留下的是更赚钱的生意：逆变器毛利率冲到42.72%、同比提升6.98个百分点，海外大功率机型的品牌溢价创出新高。阳光电源没有靠降价保份额，而是在收缩中完成了一次"利润优先"的换仓。
信号二现金流不降反增
经营活动现金流净额37.35亿元，同比增长8.75%。利润表可以调节，现金流很少骗人——利润少了三成，真金白银收回来的钱反而多了。这说明本轮下滑主要来自收入端的短期冲击：中东沙特大项目去年集中交付、今年缺乏同量级订单接棒（中东收入从57亿元降到11亿元），国内136号文重塑新能源收益模型、地面电站需求阶段性收缩，而不是商业模式本身出了问题，主业的造血能力还在。
信号三Q2环比大幅回暖，这是最重要的信号
一季度归母净利22.91亿元，二季度单季29.67亿元、环比增长29.5%；毛利率从一季度的33.26%回升到二季度的38.62%，净利率从14.72%升到19.33%。
值得注意的是，Q2营收同比仍在下降37.33%——收入并没有明显反弹，利润却靠产品结构优化和成本端改善实现了近30%的环比修复。从2025年四季度的谷底（单季净利15.80亿元、毛利率22.95%）到Q2的38.62%——后者是近十个季度的毛利率高点，修复只用了两个季度。最差的季度，可能已经过去了。
三个信号指向同一个结论：这份中报的"难看"在收入端，"好看"在利润端——收缩是主动的，造血是正常的，修复是逐季的。
2、拐点还要过三道关
从8月26日收盘的112.62元到8月31日收盘的91.50元，阳光电源在三个下跌日累计跌去18.75%。按跌幅归因：8月27日，受美国第14420号行政令（以国家安全为由禁止采购部分外国制造大型电力系统设备）冲击，单日下跌12.24%，发生在中报披露之前；中报后首个交易日（8月31日）下跌6.34%。进入9月，9月1日、2日续跌2.37%、3.28%，9月3日小幅反弹0.79%、收于87.08元，暂时企稳于86元上方，总市值约1805亿元，动态市盈率约17倍。
按对数分解归因，这一轮累计下跌中政策因素占7成、财报因素占3成——七成是政策砸出来的，业绩本身只承担三成。政策压力也是真实的：管理层已明确表态不考虑在美国本地化建厂，将转型并加强其他区域业务；真正的威胁在于禁令的示范效应，若欧洲、印度跟进，海外73.4%的收入基本盘才会被动摇。国内方面，136号文重塑新能源收益模型，逆变器国内发货少了14GW；财务费用激增239.94%，汇兑损失同比增加约9亿元，海外占比越高，汇率之剑悬得越紧。
拐点能否延续，最大的变数在储能。上半年储能发货25GWh、同比增长28%，收入却下降13.18%，单位确认收入从约9.1亿元/GWh降到约6.2亿元/GWh——量在涨，价在塌。碳酸锂均价同比翻倍、长时化趋势摊薄单价、国内集成商价格战三重挤压，储能毛利率32.43%、同比下滑7.49个百分点。而同期全球储能系统出货量增长83.45%，宁德时代储能营收增长87.54%——这块"第一大业务"必须回答好"行业爆发期的钱怎么赚"。
但报表里也藏着没被定价的底牌：合同负债116.56亿元、同比增长13.39%，在营收下降29%的背景下预收款逆势增厚，对半年营收的覆盖率从23.61%升至37.71%——在手订单比去年同期更厚，发货节奏一旦恢复，营收会跟着回来；净现金240亿元，中期分红约13.17亿元没有中断，5–10亿元回购方案已耗资3.25亿元、仍在推进；首次独立披露的AIDC电源业务是一张期权：EnerNeo固态变压器已供货，在手订单约2GWh、跟进项目超10GWh，但距业绩接棒尚需时日。
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